序論：寫作是一種深度的自我表達。它要求我們深入探索自己的思想和情感，挖掘那些隱藏在內心深處的真相，好投稿為您帶來了七篇財務為公司創造的價值范文，愿它們成為您寫作過程中的靈感催化劑，助力您的創作。

篇(1)

關鍵詞：創造價值；財務營運；內部控制；內部審計；資本運作

企業經營的目標是創造價值，追求企業價值最大化，企業各項經營管理行為都要為創造價值這一目標服務，并堅持所有的工作以創造價值作為評判標準。財務部門作為公司經營管理的重要職能部門，要積極圍繞價值創造這一企業目標開展管理服務活動。

公司價值創造有兩種形式，一種是防守型，保護現有價值不受損害；一種是進攻型，努力創造更大的價值。財務管理創造的價值與業務創造的價值存在一定的區別，財務管理創造的價值在大多數情況下并不表現為收入的直接增加，是一種間接的價值創造，主要表現在：促進和保障業務的發展；公司整體經營成本的降低；業務風險的有效降低。

信息技術的發展、市場競爭的加劇和資本市場的發展推動了財務部門職能的發展和變化。財務管理者要全面融入到業務流程中，通過事前計劃決策、事中監督到事后稽核分析等財務管理手段，全程參與企業的經營活動，并在這個過程中直接為企業和股東創造價值。

通過財務管理為企業創造價值的途徑是多方面的，下面從常用的財務管理方式進行探討：

1、財務營運創造企業價值

改善企業的運營狀況，提升企業績效。企業運營的成功最重要表現在財務上的成功。因此，財務高管有責任也有權力通過財務管理為企業的營運提供財務上的專業支持。財務通過與業務部門的深度融合和互動可以極大地改善企業的績效。在運營層面的預算管理、稅收籌劃、財務分析等環節，財務高管都可以通過這些財務管理手段使企業形成和保持健康的管理狀態，以對企業經營的最終財務結果產生積極影響。

1.1財務預算

財務預算在企業經營中具有重要意義，是企業經營計劃的數字化反映，是企業未來經營活動的預演。同時，財務預算又能使決策目標具體化和定量化，能夠明確企業有關經營管理部門各自職責及相應的奮斗目標，做到人人事先心中有數。在預算管理中，要特別注意預算要為公司的經營戰略、經營目標服務，公司的所有資源要圍繞完成經營戰略目標這一中心任務。預算編制完成后要建立嚴格的預算事中管理，事后考核制度，不斷促進公司經營效率的提高。

在房產開發企業，除做好年度預算、月度預算外，更重好的是要做好項目預算。由于房產開發項目的特殊性，開發周期一般都要數年，需要首先編制項目總體預算，同時對項目預算按年度進行分解，做好項目資金計劃的總體規劃。在多項目一起開發時，要綜合各項目的資金預算做好項目間的資金平衡，把握各項目的開發節奏，使各項目間在資金調度上能相互支持，節約各項目資金成本提高經濟效益。在日常開發建設中，財務人員要及時深入了解開發、銷售計劃的安排，做好開發資金的統籌計劃，資金的合理安排就是項目效益的提高。對預算執行過程中的超支情況，要及時分析原因，并做好應對方案，盡量爭取在其他支出項目的節約使項目支出做到總體平衡，保證項目預期利潤的實現。

1.2、稅務籌劃

稅務籌劃在財務價值創造中具有重要意義。房地產開發由于資金投入大、行業稅種相對較多，稅務籌劃在房地產開發中具有特殊的重要性。從房地產項目的取得、項目公司的設立、房產開發銷售、土增稅清算等各環節都具有很大的籌劃空間。在稅務籌劃中公司要拓寬思路，在做籌劃方案時不能僅考慮某項單獨稅種最低，要以公司的綜合稅負最低為目標。

1.3統籌使用各項資源

統籌運用各項資源，發揮資產的最大價值。在經營過程中可能會有一些暫時未充分使用的資產，公司要根據實際情況合理使用；集團型公司要很好地發揮總公司的協調作用充分發揮各項資源的潛在價值。

1.4財務分析

財務的基本職能包括反映和監督，財務分析是廣義的財務反映職能的一部分。財務人員編制的各類財務報表只有通過分析，才能更好地揭示其中包含的信息，更好地為決策服務。隨著信息化技術的發展和會計電算化應用的普及，使財務人員得以從繁雜的記賬、報表編制等工作中解放，有可能把更多的精力投入到財務析當中。

財務分析如同對公司進行體檢，利用財務報表和其他資料，通過各種財務比率的計算，對公司盈利能力、營運能力、負債狀況、發展能力等四方面進行評價，運用比較分析法、因素分析法等方法，從紛繁復雜的數據中對企業的經營情況做客觀評價并發現經營中存在的問題，為優化經營管理提供參考。

財務分析的實際應用中，比較有代表性的是杜邦財務分析體系，它從凈資產收益率出發，對影響該指標的因素進行層層分解，深入分析找出影響凈資產收益率指標變化的各項主要因素。該方法的思想也可以用于其他重要的指標的分解分析，幫助發現經營中存在的問題，為財務管理提供努力的方向。

2、內部控制保障企業目標的實現

根據《企業內部控制基本規范》，企業建立內控制度的目標是合理保證企業經營管理合法合規、資產安全、財務報告及相關信息真實完整，提高經營效率和效果，促進企業實現發展戰略。說得通俗一點，企業建立內部控制就是為了合理控制經營中的各項風險，使企業價值持續提高，更好地實現戰略目標。

企業建立與實施有效的內部控制，應當包括下列五大要素：內部環境、風險評估、控制活動、信息與溝通、內部監督。其中控制活動一般包括：不相容職務分離控制、授權審批控制、會計系統控制、財產保護控制、預算控制、運營分析控制和績效考評控制等。不相容職務分離控制是控制活動的重要內容，要求企業全面系統地分析、梳理業務流程中所涉及的不相容職務，實施相應的分離措施，形成各司其職、各負其責、相互制約的工作機制。所謂不相容職務是指那些如果由一個人擔任，既可能發生錯誤和舞弊行為，又可能掩蓋其錯誤和弊端行為的職務。不相容職務分離的核心是“內部牽制”，它要求必要的經濟業務都要經過兩個或兩個以上的部門或人員的處理，使得單個人或部門的工作必須與其他人或部門的工作相一致或相聯系，并受其監督和制約。對房地產開發公司來說，項目的投資與開發是公司的核心業務，在內控制度建設中應對相關業務重點關注。

3、內部審計促進企業目標實現

內部審計，是指組織內部的一種獨立、客觀的監督和評價活動，它通過審查和評價經營活動及內部控制的適當性、合法性和有效性來促進組織目標的實現。企業內部審計是公司治理中的一個重要組成部分，它通過應用系統、規范的方法，評介和改進風險管理、控制和治理過程的效果，幫助組織實現其目標。

從內部審計實際工作中來看，事后審計、財務報告可靠性審計、制度審計、經濟責任審計等在內部審計工作中占了較大的比重。而事中、事前審計，戰略審計、效益審計等相對做得較少。為了使內部審計發揮更好的作用，使內部審計更好地為公司的價值創造服務，內部審計應有意識地擴大內部審計工作的審計范圍：使內部審計除了單純做好查錯防弊審計外，更好地增加價值增值型審計的業務；從事后審計向過程控制轉變；從局部審計向整體審計發展。

4、資本營運加速創造企業價值

隨著國際、國內資本市場日漸規范和企業競爭全球化的加劇，資本市場為財務高管為企業創造價值提供了另一舞臺。房地產項目由于開發周期較長，項目的投資開發與資本運作密不可分。

根據資產價值評估收益法，資產的價值通常表現為未來一定時期內的收益流，而收益有時間價值，因此為了估算資產的現時價值，需要把未來一定時期內的收益折算為現值，這就是資產的評估值，評估值=？Ri/（1+r）i。根據資本資產的定價CAPM模型Rp=Rf+β（Rm-Rf），其中？Rp表示投資組合的期望收益率，Rf為無風險報酬率，Rm表示市場組合期望收益率，β為某一組合的系統風險系數，CAPM模型主要表示單個證券或投資組合同系統風險收益率之間的關系，就是說單個投資組合的收益率等于無風險收益率加風險報酬率。無風險收益率可以參考同期國庫券利率，風險報酬率與投資項目的行業風險、經營風險、財務風險、其他風險等相關。

根據上面兩個關于資本資產定價和資產價值評估的公式，資產的價值主要與資產的預期現金流和投資者預期的收益率相關，而這兩個因素在不斷變化，不同時間的預期是不同的，資產的價值在不同時間也是不同的，也就是說資產的價值是不斷波動的。

在投資決策中，關鍵是理解資產估值的基本思想，一項資產（或一個公司）的價值與他的預期現金流正相關，與預期的收益率負相關。也就是說，資產的預期現金流越大，估價越高；評估時的預期的收益率越高，資產的估價越小，反之亦然。這就提示我們，在進行資本投資時，要選擇經濟形勢較差人們對未來預期比較低，或者資金成本（利率）比較高時；處置投資要選擇在經濟形勢較好，人們對未來預期較高，或資金成本較低時進行。

篇(2)

摘要結合科學發展觀的內涵和傳統的財務管理目標，提出了科學發展觀下財務管理的目標是公司和社會價值最大化。

關鍵詞科學發展觀財務管理目標社會價值

1科學發展觀的內涵

全面、協調、可持續發展是科學發展觀的基本內容，它是一個相互聯系的有機整體。全面是指各個方面都要發展，要以經濟建設為中心，推進經濟、政治、文化建設，實現經濟發展和社會全面進步；協調是指各個方面的發展和發展的各個方面都要相互適應，要堅持“五個統籌”，推進生產力和生產關系、經濟基礎和上層建筑相協調，推進經濟、政治、文化建設的各個環節、各個方面相協調；可持續是指發展必須保持持久性和承續性，要促進人與自然的和諧，實現經濟發展和人口、資源、環境相協調，堅持走生產發展、生活富裕、生態良好的文明發展道路，保證一代接一代地永續發展。

實現全面、協調、可持續發展，就要正確處理速度與結構、質量、效益的關系。既要保持較快的增長速度，又要改善、優化結構，提升增長質量、提高增長效益，實現速度和結構、質量、效益相統一，也要正確處理經濟社會和人口、資源、環境的關系。

2傳統的財務管理目標

目標是系統所希望實現的結果。根據不同的系統所要解決和研究的問題可以確定相應的目標。財務目標是企業進行財務管理所要達到的目的，是評價企業財務活動是否合理的標準。

財務目標一般具有以下特點：

2.1相對穩定性

財務目標在一定時期或特定條件下，財務管理的目標是保持相對穩定的。必須把不同時期的經濟形勢、外界環境的變化與財務管理的內在規律結合起來，適時提出并堅定不移地抓住企業財務管理的基本目標。

2.2多元性

財務目標的多元性是指財務目標不是單一的，而是適應多因素變化的綜合目標群，要以主導目標為中心，協調各目標之間的矛盾。

2.3層次性

按財務管理內容的層次，可把財務目標劃分成由整體目標、分部目標和具體目標構成的層次體系，以整體目標為中心，做好各項具體工作。

從根本上說，社會主義企業財務管理的目標是通過企業的生產經營活動創造出更多的財富，最大限度地滿足全體人民物質和文化生活的需要。但是，由于國家不同時期的經濟政策不同，在體現上述根本目標的同時又有不同的表現形式。

傳統的財務管理目標代表觀點有：

2.3.1銷售額最大化目標

廠商所追求的是銷售額最大化。其理由是，經理階層的工資和其他報酬與銷售額的相關程度大于與利潤額的相關程度。銀行和其他金融機構密切注視的是企業的銷售額，只要企業銷售額擴大并繼續增加，銀行就樂意向企業提供貸款和服務。如果銷售額下降，市場份額降低，就會削弱自己的競爭地位以及與對手討價還價的能力。

2.3.2利潤最大化

有觀點認為，利潤代表了企業新創造的財富,利潤越多,則越近企業目標。假定在企業投資預期收益確定的情況下，財務管理追求企業利潤最大化。

該觀點的缺陷：①它不能區分不同時期的報酬，沒有考慮貨幣的時間價值，而今天的一元錢比未來的一元錢更值錢；②沒有反映創造的利潤與投入資本之間的關系,不利于不同資本規模的公司之間或期間的比較，稅后利潤最大化不能成為利潤最大化的目標；③片面追求利潤最大化,可能導致企業短期行為,如忽視產品研發、人才培養、可持續發展等；④沒有考慮風險因素,高額利潤往往要承擔過大的風險；⑤會計利潤忽略了一項最重要的成本———機會成本。

2.3.3每股利潤最大化

通過將企業實現的利潤額同投入的資本或股本數進行對比，可以說明企業的盈利水平。

該觀點缺陷：股票市價除了受企業經營盈虧影響外，還要受其他外部因素影響。以每股利潤最大化為財務目標，意味著只要資金能投資于內含報酬率大于零的項目，企業就不應該支付股利，但這種股利政策對股東不可能總是有利。

2.3.4公司價值最大化（股東財富最大化）

美國學者ArthurJ.Keown在1996年版（現代財務管理基礎）中提出“財務管理與經濟價值或財富的保值增值有關，是有關創造財富的決策。”可口可樂公司，1995年年度報告中指出：“我們只為一個原因而生存，那就是不斷地將股東價值最大化。”Equifax公司，1995年年度報告中指出：“為股東創造價值是我們全部的經營和財務策略的目標。”Georgia-Pacific公司，1995年年度報告中指出：“我們的任務永遠是創造新的價值和增加股東財富。”

這種觀點認為，投資者建立企業的目的是創造盡可能多的財富，這種財富首先表現為企業的價值。公司價值是指公司全部資產的市場價值（股票與負債市場價值之和）,它是以一定期間歸屬于投資者的現金流量,按照資本成本或投資機會成本貼現的現值表示的。

該觀點的優點：①財富最大化目標考慮了取得報酬的時間因素，并用貨幣時間價值的原理進行了科學的計量；②財富最大化目標能克服企業在追求利潤方面的短期行為。反映了資產保值增值的要求；因為影響企業價值的不僅有過去和目前的利潤水平，預期未來利潤的多少對企業價值的影響所起的作用更大；③財富最大化目標有利于社會財富的增加。各企業都把追求財富作為自己的目標，整個社會財富也就會不斷增加；④財富最大化目標科學地考慮了風險與報酬之間的關系，有效地克服了企業財務管理人員不顧風險大小，只片面追求利潤的錯誤傾向。一般而言，報酬與風險是共存的，對額外的風險需要有額外的收益進行補償。報酬越大，風險越大，報酬的增加是以風險的增大為代價的，而風險的增加將會直接威脅企業的生存。因此，企業必須在考慮報酬的同時考慮風險。企業的價值只有在報酬和風險達到比較好的結合時才能達到最大。財富最大化的觀點也體現了對經濟效益的深層次認識，因而是財務管理的最優目標。

2.3.5有利于社會資源合理配置

公司價值最大化（股東財富最大化）是目前絕大多數企業普遍采用的財務目標，但這一目標具有以下缺點：①對非上市公司不能用股票價格來衡量其價值；②對上市公司，股價不一定能反映企業獲利能力股價受多種因素的影響。筆者認為，它同時也不符合科學發展觀的要求，新時期財務管理的目標應為公司和社會價值最大化。

3公司和社會價值最大化

從財富最大化的內涵來看，它是指通過企業的合理經營，采用最優的財務政策，在考慮資金的時間價值和風險報酬的情況下不斷增加企業財富，使企業總價值達到最大。在股份有限公司中，企業的總價值可以用股票市場價值總額來代表。這個目標完全是從企業經營管理的角度推出來的，從單個企業角度來說是比較合理的目標，因為它滿足了企業生存、發展、獲利的目標，但從整個社會的角度來說，它卻是個缺乏科學性和合理性的目標。這是因為：

3.1企業價值最大化的目標忽視了企業生產負的外部性問題

一般說來，如果某人或者企業在從事經濟活動時給其他個體帶來危害或利益，而該個體又沒有為這一后果支付賠償或得到報酬，則這種危害或利益就被稱為外部經濟，也就是外部性，收到的危害叫做負的外部性，得到的利益叫做正的外部性。比如說，空氣污染就產生典型的負外部性，因為它使得很多其他的，與產生污染的經濟主體沒有經濟關系的個體支付了額外的成本。這些個體希望減少這樣的污染，但是污染制造者卻不這樣認為。例如，一家造紙廠排放廢氣，它可以建造設備以減少廢氣排放量，但是它從中卻得不到收益。但是，在造紙廠附近居住的人們卻可以從減少廢氣的排放中大大受益。

由此可見，單純追求企業財富的最大化而忽視企業生產負的外部性必然會導致企業生產的私人成本小于社會成本，也必然會導致企業財富的增長是犧牲整個社會的財富為代價的。因此，筆者認為企業的生產應減少負的外部性，增加正的外部性，增強企業生產的社會責任感。企業財務管理的目標應修正為公司和社會價值最大化。這存在一個企業的價值和社會價值之間的權衡取舍問題，也是一個企業和社會的利益分配問題。

3.2企業價值最大化的目標不符合科學發展觀的要求，削弱了企業可持續發展的能力

科學發展觀提出的發展是全面、協調、可持續的發展，是統籌經濟社會發展。企業單純追求企業財富的最大化，往往會違背社會發展這個大局目標，比如企業會利用各種渠道得到各種資源，尤其是優質的資源。而資源是稀缺的，企業獲得了優質資源意味著社會在配置資源的能力和規模上大大降低。企業單純追求企業財富的最大化，往往導致企業重視經濟效益而忽視社會效益，尤其是生態效益，我國生態環境質量的不斷下降正說明了這一問題。企業單純追求企業財富的最大化，使企業缺乏改進企業生產方式和技術進步的動力，如果企業還是采用集約式的生產，即高投入、高能耗、高成本、低產出、低效益，這顯然不符合可持續發展的要求。

因此，筆者認為，按照科學發展觀的要求，企業財務管理的目標應符合企業集約式生產的新要求，應同時滿足經濟效益、社會效益和生態效益的最大化。企業財務管理的目標應修正為公司和社會價值最大化。

3.3企業價值最大化的目標不利于人力資源會計和綠色會計的推行

在企業價值的計算公式中沒有反映人力資源增值的信息，而科學發展觀指出“以人為本”，尊重人的利益和價值，這就要求會計學科的發展也要核算人力資源，加強對人力資源的價值管理。科學技術是第一生產力，人力資源是第一資源，財務管理的目標理應體現對人力資源的管理，應將人力資源對企業價值和社會價值的貢獻體現出來。

在企業價值的計算公式中沒有反映綠色價值的信息，而科學發展觀指出“經濟社會協調發展、人與自然和諧發展”，這就要求會計學科的發展也要加強對綠色資源的價值管理。

筆者建議，應將企業價值的計算公式進行修改，體現出人力資源和綠色資源的價值，而這需要企業不僅站在企業的角度，而且站在社會的高度來定位財務管理的目標。企業財務管理的目標應修正為公司和社會價值最大化。

篇(3)

前言

隨著我國改革開放體制不斷深化，促使我國企業經營方式發生了改變，企業在發展過程中不斷明確自身價值，并將追求價值創造和實現作為企業發展核心。公司理財創新作為資本規劃的重要內容，應加大管理力度，從而推動企業可持續發展。

一、公司理財體系的創新

價值管理理念作為一種新型管理觀念，在現代企業發展中具有十分重要的作用和地位。公司理財是現代企業日常管理的重要內容之一，理財創新主要是指將價值管理作為公司理財出發點，將會計報告與財務分析作為基礎，實現對公司理財的全面、系統管理，達到企業經營目標。在市場經濟影響下，公司理財要與公司目標一致，并將理財工作置于企業管理的核心位置，加強對公司理財的管理力度，增強企業內部各個部門之間的交流和溝通，實現完整、全面的價值管理系統。

在價值管理引導下，理財價值創造和實現，主要通過處理與投資界的關系、戰略決策以及全面績效管理三個方面來達到目標：首先，處理與投資界的關系，主要是指促使企業現有與潛在投資人能夠了解和熟悉企業價值創造實際情況，增強投資人信心，實現企業價值目標，提高企業綜合實力；其次，戰略決策，企業管理者結合自身與競爭對手的實際情況，制定一套符合本企業長遠發展的戰略決策，從而實現企業經濟效益最大化；最后，全面績效管理是執行戰略的過程，是戰略從理論到結果的行為，在戰略決策的指導下，企業管理者與員工共同努力，優化資源配置，從而達到戰略和價值創造目標[1]。

二、會計報告在公司理財創新中的應用

會計作為企業財務管理的重要組成部分，能夠真實地反映財務活動、關系以及效率。因此，在進行公司理財創新過程中，應重視會計報告在公司理財創新中的應用。會計報告主要包括兩大方面：一個是對外報告，例如：資產負債表等，另一個是對內報告，例如：成本費用表等，這些報告對于公司理財都具有十分重要的作用，是實現公司理財創新的有力工具，能夠真實反映資金運作過程，為企業制定資本經營戰略提供有效信息，提高企業戰略科學、合理性，完善企業戰略方案。所以，將會計報告應用于公司理財創新過程中十分必要。

三、注重財務分析

會計報告在提供理財信息方面十分重要，但是會計報告并不能夠滿足企業理財創新需要的全部信息，而財務分析作為會計信息提供與需求之間的重要橋梁，能夠對會計信息進行細致、深入分析，從而滿足不同的會計信息需求。財務分析將理財目標作為出發點，將會計報告作為決策基礎，反映真實的財務信息狀況，為公司理財決策提供可靠信息。另外，為了能夠提高公司理財決策的準確性，企業要加強對外部和內部報告的控制和管理，促使財務分析能夠與公司理財發展需求相一致。

四、資本經營

現代企業管理過程中，企業是資本所有者的企業，并委托經營者去管理企業，相比較而言，財務活動和財務關系要比傳統的企業復雜，增加了管理難度。企業財務活動主要是運作資本，實現企業經營目標，資本經營就是現代企業財務活動與財務關系的具體體現。因此，資本經營是公司理財創新的根本和關鍵，資本經營中的資本保值、增值目標、優化資本配置與公司理財創新內容相吻合。因此，企業為了更好地實現理財目標，在進行資本經營過程中，應加強對資本存量、增量等方面的管理，通過優化資金配置，制定符合企業發展的戰略計劃，積極落實決策，達到企業經營目標，從而推動企業不斷發展[2]。

五、公司理財創新和管理措施

公司理財創新離不開有效的控制和管理，企業做好對資本經營的管理，才能夠確保公司理財目標實現。管理控制主要是指企業管理者為確保企業經營活動目標的實現，實現對過程進行管理、控制的總和。簡而言之，就是企業員工通過一系列經營活動，實現企業經營目標的過程。主要包括主體、職能等方面，管理控制主體主要是企業內部全體員工；職能是管理、控制企業經營活動，例如：明確目標、制定決策等，管理控制涉及廣泛，是現代企業管理的核心和主線。在價值管理理念影響下，公司理財創新是將管理控制觀念與手段相結合，對資本經營實現全面、系統的管理控制。因此，管理可控制在公司理財創新過程中具有十分重要的作用，是提高公司理財決策科學、有效性的重要措施[3]。

篇(4)

新理財：您如何理解“財務提升公司價值”這一問題？在這方面您做了哪些具體工作？

郭榮：在任何企業，特別是某一行業的領先企業中，財務總監應該是僅次于總裁的企業負責人。財務提升公司價值，不是“是否需要提升管理意識”的話題，而是由形勢、環境和實踐所造就的。在經濟全球化的趨勢下，市場競爭愈發激烈，外部經營環境復雜多變，企業要做出準確的預測將更為困難，中國資本市場尚在不斷完善和變革之中，產品和行業的集中度正變得越來越高，各行業普遍微利化的趨勢日益明顯，人才和人力資源市場的供需關系變化，這些都對企業經營管理的各方面產生著深遠影響。

作為公司的財務負責人，首先，應當與公司管理層進行有效溝通，并獲得他們的認同。在財務支持戰略、投資決策以及管理信息化過程中，我的基本認識是：統一決策思路是創造企業價值的前提。

其次，作為公司管理信息化的主要負責人，我注重將公司對外財務信息的“透明”與公司內部運營計劃和管理信息的“明晰”結合起來。 在這方面，我擔任著公司多個項目的“大”項目經理角色，并充分利用這些機會，鍛煉和培養公司的管理信息化人才。規范基本運營信息是科學決策的基礎，也是創造價值的基礎。

再次，作為財務負責人，我對公司績效也有一定的參與。只有將財務和非財務績效結合起來，才能更有效地衡量企業價值增值的最終數量和質量。

最后，作為公司的財務負責人，不應將自己的眼光局限于財務，而應延伸至公司價值鏈管理的各個層面。只有這樣，才能更好地發揮財務總監的作用。例如，從2005年開始，我比以前更為關注營銷計劃管理，包括市場營銷網絡建設、供應鏈和需求鏈的界線劃分、未來供應鏈和需求鏈的信息網絡建設、營銷計劃的專業編制 (如何結合庫存、產品的贏利計劃和歷史情況、客戶或渠道的贏利計劃和歷史、區域的贏利計劃和歷史等)、基于銷售的全面預算管理信息的自動滾動等。在執行中檢驗和修正戰略，通過戰略修正確保價值的實現和風險的管控。

通過上述這些工作，使公司的價值創造和管理有了更為健全的機制。

新理財：從傳統的記賬、報表編制到更多地參與企業財務管理，財務在企業中的地位和功能發生了轉變。在會計流程再造以及財務轉型方面，您做了哪些工作？

郭榮：首先，通過管理信息系統的成功實施，使財務會計和采購、物流、銷售的業務統計結合起來。一方面，基本消除了長期困擾決策準確性的財務賬和統計賬分離的頑疾；另一方面，通過將存貨等業務統計工作轉移給非財務人員，使財務人員從這些繁雜的事務中解脫出來，從事流程管理和面向業務流程的風險控制等管理工作，并將更多的時間和精力分配到預算滾動管理和財務分析等更重要的事情上來。這并不是信息系統自身帶來的必然結果，而是財務工作在信息系統基礎上開發的，以ERP系統所提供的數據為基礎的運營和分析系統。

其次，預算流程和運營分析流程發生了重大變化。過去，由于財務數據與統計數據“數出多門”，導致我們在進行決策時，首先需要對兩方面的數據進行比對、分析才能確定哪個數據更為準確。但現在，我們可以從信息系統直接取得業務數據，對業務數據進行分析、審核，并在此基礎上反過來對業務人員的統計數據提出質疑，保證了數據信息的及時性、完整性和真實性，極大地提升了分析質量，也促進了預算計劃管理和現金流管理決策效率的提升。

第三，在公司的財務管理中逐步引入“項目會計”概念，特別是對于國際培訓等屬于項目管理模式的業務。一方面，在這些項目立項時即做出明確的財務計劃，制定費用標準或收入規劃；另一方面，在項目實施過程中，對發生的費用和收入分清項目歸屬，及時對這些項目進行會計核算，并和相關的項目計劃進行比較，為項目的及時收款和費用控制管理奠定基礎。如今，基于項目會計核算結果進行項目績效考核的理念已成為公司管理的一大特色。凡是總部發生的超過某一重要性金額標準的費用，一律采取“管理項目活動”方式進行管理，逐步形成管理費用科學人性管理的企業文化特色。

第四，為支持公司未來的發展戰略及業務規劃，我們對公司的產品品種、產品渠道、業務區域進行贏利分析，并最終服務于公司的全面預算管理。這樣，將全面預算管理建立在品種預算管理、渠道預算管理和區域預算管理的基礎之上。也正因為如此，一些子公司可逐步建立多版本、多預測前提下，以上述業務計劃變動為驅動因素的全面預算管理模式。

新理財：風險管理是公司經營管理中的重要環節。作為公司的財務總監，您在這方面做了哪些工作，發揮了怎樣的作用？

郭榮：在公司風險管理工作中，我發揮著核心作用。首先，作為公司的“大管家”，發揮著戰略預警的作用。主要工具包括集團合并資產負債率管理、以產品為單元的重點盈利和虧損的預警分析和重點支持決策。

第二，在管理績效考評過程中，將集團對子公司的考核分為兩類綜合指標，并進行全系統的歷史排序分析和考量：

子公司指標：

財務成果（多年平均）―― 凈利潤

財務風險（多年平均）―― 庫銷比、資產負債率

母公司指標：

上市公司投入（大概念）

① 總部直接投入

② 總部間接投入（負債額度支持）

上市公司產出（大概念）：投資回報率 = 經濟收益/總部直接投入

③ 投資收益（財務會計報表）：分配的凈利潤

④ 經濟收益（管理會計報表）：經濟增值 (EVA)

第三，對總部投資進行嚴格分析和盡職調查。對于計劃的投資項目，一般均要求自己和財務骨干參與前期的實地調查研究，尤其是項目的市場研究、運營隊伍的人力資源研究，以及投資或收購項目與集團其他產業之間的相互影響，并進行相應的財務戰略機會成本分析。強調運營總負責人在可行性分析中對未來凈資產回報率、現金流預測的把握以及多版本的情景預測，這些往往是財務參與投資分析時所忽略的內容。

第四，強化了或正在逐步強化總部作為上市公司的財務委派制度。為重點子公司配備優秀的財務負責人，并將財務委派制度和審計結合起來，將重點子公司的審計結果和委派人員的績效考評掛鉤。在組織、流程和信息系統上，確保子公司運營信息和財務信息的正確、及時和完整。另外，我們將ERP系統的有關權限開放給審計系統，嘗試進行實質審計前先進行前期信息系統審計，提升審計質量和效率。

第五，由于公司產品生產的季節性較強，在業務和投資行為上，注重業務年度而不是財務年度的合并資產負債率等財務安全和“庫銷比”等安全預警指標管理，將這些指標和集團的對內擔保融資和總部對內借款管理等工作結合起來，有效地將子公司的運營風險降低至最低水平。

新理財：在公司資金管理、投融資決策等方面，您做了哪些卓有成效的工作？

郭榮：在資金管理方面，除了前面談到的分品種、區域和渠道的預算管理外，一個顯著的特色是面向未來半年和全年進行資金計劃合并工作和調整工作。未雨綢繆，將未來資金鏈的風險提前顯現出來，并以信息化的方式進行。在風險分析中，不僅單方面研究融資計劃，更重要的是分析業務計劃發生了哪些重大變化和未來變化趨勢如何。

在投資管理方面，注重將前期投資回報預測、后期實際的長期戰略成本和長期累計資產負債率結合。反過來指導和支持其他類似的投資項目管理。

而在融資管理方面，我們突破了整體資產少的約束，采取總部擔保、子公司貸款的短期流動融資方式。優越之處在于：將貸款期和業務年度 (而不是財務年度)的資產負債率和庫銷比等指標結合起來；將流動資金的及時返回和下年度的信用貸款額度申請結合起來；之后，將子公司的分紅方案和長期貸款計劃結合起來等。最重要的是，根據未來三年連續滾動的收益分析，預測股價、合并資產負債率和凈資產回報率，以此確定融資循環策略；發行、短期融資、長期融資、再發行。從而將運營計劃、融資計劃和企業價值管理三者有機聯系在一起。

新理財：在與公司共同成長的過程中，您的工作理念發生了哪些重要變化？您認為財務總監應具備哪些素質？

郭榮：的確，推動公司發展的過程也是我個人成長發展的過程。隆平高科為我提供了很好的舞臺，在這個舞臺演出的兩年多時間里，我的工作理念發生很多變化。主要包括：將過去基本以日歷年度的財務會計信息作為現金流量預測基礎，轉變為以業務年度的管理會計合并報表作為集團現金流量預測基礎；過去，分析和管理主要來自財務人員簡單的財務會計分析，內容單薄，易發生偏差，現在，經濟分析和預算管理更多以公司的數據、信息處理能力和優秀行業管理理念為基礎；過去，主要期望通過自我宣傳和培訓等單方面獲得認可的方式來促進管理提升，現在，通過掌握外部變化趨勢來促進管理提升。

作為上市公司的財務負責人，盡管自己在董事會和公司高層擔任管理角色，但心目中應以全體股東作為自己的服務對象。公眾公司的財務負責人，理應是為公眾服務。這是一位公眾公司財務總監應具備的基本職業道德素質。這是最基礎、也是最關鍵的。其次，優秀的溝通能力、國際業務背景下的語言交際能力、優秀的集團財務管理專業實踐和知識、出色的組織領導能力、自我時間和健康管理能力等。總之，財務總監要發揮作用，需要做好以下幾個工作的有機結合：

1．投資項目的組合管理和投資者溝通的結合；

2．企業績效管理和企業經營目標確定的結合；

3．企業風險管理和企業計劃預算管理的結合，結合的關鍵不是財務會計而是管理會計與業務統計及預測；

4．財務會計報告的作用除了對外信息披露外，還需要和企業的資本結構調整戰略結合起來。

新理財：在處理股東關系、樹立公司外部形象方面，您做了哪些工作？對于廣大的社會股東，您最想說的是什么？

篇(5)

[關鍵詞] 績效棱柱 業績評價 利益相關者

一、利益相關者價值取向將成為公司價值取向的一種趨勢

公司與其利益相關者共處于一個“生態系統”之中，它們之間具有共生互動性。現代企業理論研究得出：企業是一組契約的結合體（張五常，1995），簽約人就是企業的利益相關者。公司價值取向研究成果也認為，從歷史和現實來看，公司價值取向存在兩種模式:一是股東價值取向模式,另一種是利益相關者價值取向模式。“利益相關者價值取向模式在效率上的優勢，是解釋公司價值取向歷史演進過程趨向利益相關者導向的一個重要依據，同時也是預測未來公司價值取向演進趨勢的重要依據。換句話說,在兩種公司價值取向模式的競爭中，很有可能是利益相關者取向占據上風,至少從較長的過程看應該是如此。”(李心合，2004）

可見，公司是利益相關者的公司，只有兼顧各利益相關者的利益，公司才能獲得持續的發展。“公司只注重一個利益相關者――股東的需求就能生存和繁榮的日子已經遠去了，公司只注重兩個利益相關者――股東和客戶的需求就能生存和繁榮的日子即使還沒有過去，那也為期不長了”(安迪?尼利，2004）。公司應以利益相關者價值取向為導向,來進行其戰略經營管理和業績評價。

二、目前公司戰略業績評價方法不能適應利益相關者價值取向的要求

近年來，用于業績評價的方法主要有經濟附加值（EVA）和平衡記分卡（Balance Score Card）等。

1.經濟附加值，即Economic Value Added，簡稱EVA。由美國的stern stewart ＆ co.財務管理咨詢公司于1991年首創，并很快推廣于全球。EVA認為股東權益也有資本成本，在計算公司利潤時必要加以考慮以正確評價公司績效。

EVA=企業息前稅后利潤－企業總資本×企業綜合資本成本

其中，公司綜合資本成本由股東權益資本成本和公司債務資本成本加權平均而得到。股東權益資本成本的計算方法會影響公司綜合資本成本，進而影響到EVA的大小。

EVA的優點是考慮了股權資本成本，著眼于公司價值的增加，體現了公司價值最大化的公司目標的要求。然后，EVA方法也存在一些缺陷:（1)仍是一種財務報表的評價方法，著重可計量指標的計量，忽視公司業績評價的非計量指標的評價;（2)該方法忽略了除股東以外的利益相關方，且EVA數值易受操縱。

2.平衡記分卡。平衡記分卡（Balanced Score Card，簡稱BSC）由卡普蘭和諾頓于20世紀90年代后期創制。平衡記分卡從四個不同的視角，提供了一種考察價值創造的戰略方法:（1)財務視角:從股東角度來看,公司增長、利潤率以及風險戰略。(2)顧客視角:從顧客角度來看，公司創造價值和差異化的戰略。（3）內部運作流程視角:使各種業務流程滿足顧客和股東需求的優先戰略。（4)學習和成長:優先創造一種支持公司變化、革新和成長的氣候。

利用平衡記分卡，公司的管理人員現在可以測量自己公司如何為當前以及未來的顧客創造價值。在保持對財務業績關注的同時，平衡記分卡清楚地表明了卓越而長期的價值和競爭業績的驅動因素。但這種方法也存在一些缺陷，它只考慮了股東和顧客兩方面的利益相關者，忽視了其他利益相關者如債權人、供應商、政府、社區、員工等利益相關者的利益。然而這些所有的利益相關者對公司以及其實現價值的能力都有影響。

公司與所有的利益相關者處于一個“生態系統”之中，他們之間存在共生互動的關系。雖然一些利益相關者比其他的利益相關者更為重要，但在當今社會中忽視任何利益相關者都是不可取的。公司只有妥善處理好與各利益相關者利益之間的權責利關系，公司的戰略目標才能順利實現。公司戰略業績的評價應以利益相關者為價值取向，而EVA和平衡記分卡都不能適應利益相關者價值取向的公司業績評價，因此，公司業績評價方法亟待創新。目前，一種基于利益相關者價值取向的戰略業績評價方法應運而生，這就是績效棱柱方法。此方法采用新穎的框架把重要的利益相關者放在了核心位置，可以用于管理企業與它們的每一個利益相關者的關系，此方法是對公司戰略業績評價方法的創新。

三、績效棱柱法的基本框架

績效棱柱法用一個三維框架模型，用棱柱的五個面分別代表利益相關者的滿意、利益相關者的貢獻、戰略、流程和能力的公司業績評價的五個方面，它是由英國的克蘭菲爾德學院的安迪尼利（Andy Needly）和克里斯亞當斯（Chris Adams）等提出的。它的基本框架如下：

1.績效的第一個方面就是利益相關者的滿意程度。主要回答誰是公司的主要利益相關者？他們的愿望和要求是什么？公司在執行戰略時應該抱著使公司更好地在各種利益相關者之間分配價值這樣的信念，即考慮利益相關者的滿意程度。一個公司的關鍵利益相關者應該包括投資者、債權人、顧客、員工、供應商和政府等。

2.績效的第二個方面是利益相關者的貢獻。主要回答我們要從利益相關者那里獲得什么？這與利益相關者的滿意正好相反。由于對于每一個利益相關者來說都存在著等價交換：公司想從利益相關者那里獲得所需要的，利益相關者也想從公司那里獲得所需要的。

3.績效的第三個方面是戰略。它回答公司應該采用什么樣的戰略才能保證其利益相關者的需求得到滿足。即公司應該根據利益相關者的需要和他們的貢獻制定相應的戰略，同時應使測量方法與公司的戰略保持一致，這樣就能鼓勵那些與戰略一致的各種行動;

4.績效的第四個方面是流程。流程就是那些能（或者不能）使公司運轉的東西。它們是關于做什么、在什么地方做、什么時候做以及如何執行的藍圖。通常公司從四個獨立的方面來考慮它們的業務流程：開發產品和服務、產生需求、滿足需求、設計和管理該公司。這些分類中有各種各樣的子流程，事實上這些子流程作用更大。

5.績效的第五個方面是能力。能力可以定義為一個公司的人力、實踐、技術和基礎結構的結合，他們共同的代表了企業通過截然不同的運作方式為其利益相關者創造價值的能力。能力必須與運作的流程相匹配。

績效棱柱的后面三個方面，即戰略、流程和能力，它們應該相互配合起來才能更好的滿足利益相關者和公司的各種各樣的愿望和要求。

績效棱柱的五個方面并不是彼此獨立，互不聯系的。針對第一方面利益相關者的需求和第二方面公司的需求，第三方面就考慮采用什么戰略來滿足利益相關者和公司的需求，第四方面則考慮采用什么樣的流程才能執行第三方面提出的戰略，第五方面則考慮需要什么樣的能力來運作第四方面的這些流程。因此可以看出，績效棱柱的五個方面彼此依從，相互作用，環環相扣，圍繞利益相關者價值最大化的目標而構成為一個完整的系統。績效計量貫穿于績效棱柱的各個方面，每一方面都可以細分為許多具體問題，每一個問題都必須用計量指標來表示。計量指標既包括財務指標，又包括非財務指標；既有歷史指標，又有前瞻性指標。通過由眾多的指標所構成的指標體系的計量和評價，從而達到責任認定和業績評價的目的。

四、績效棱柱法的創新之處

績效棱柱法為公司戰略績效評價提供了一個全新的框架體系，此框架體系包含的內容完整、全面，體現了公司業績計量和評價的新理念。此框架體系在公司績效評價方面有如下的創新之處：

1.它全面考慮了公司各利益相關者的利益。績效棱柱業績評價方法改變了平衡記分卡、EVA等方法堅持股東價值取向的觀點,樹立了利益相關者價值取向的觀念,考慮了公司所有利益相關者的利益。從指標的設置來看,它不僅設置了反映股東滿意程度的指標，而且也設置了反映債權人、供應商、銷售商、公司員工及政府等利益相關者滿意程度的指標，指標設置全面,考慮了多個利益相關者的利益,便于全面評價公司的業績。

2.在業績評價中注重對過程和能力的評價。績效棱柱業績評價方法改正了只重評價結果，輕視評價過程的評價方法的缺點，它不僅注重各種業績評價指標，更注重對為實現公司目標的戰略實施過程的評價以及運作公司流程的能力的評價。這樣可以避免一些公司在經營上的短期行為及忽視公司的長期發展的行為。也可以有效防止一些企業在財務數據上造假來達到既定的考核指標的行為，改變由于造假而造成公司賬面上利潤不斷增加，但公司價值卻在不斷下降的局面。

3.它測量利益相關方對公司的貢獻。績效棱柱業績評價方法測量了利益相關方對公司的貢獻，全面評價了公司的業績。因為公司與其利益相關者之間是一種互動的關系，一方面，利益相關者從公司得到了需求的滿足，如投資者從公司獲得投資收益，債權人從公司獲得利息，政府從公司獲得稅收，員工從公司獲得工資報酬，客戶從公司獲得產品和服務等。另一方面，利益相關者也對公司作出了貢獻，如投資者和債權人為公司提供了資金，客戶為企業提供了利潤，員工為公司提供了人力資源，供應商為公司提供了原材料和物品等，利益相關方對公司的貢獻大小直接影響公司戰略的實施及公司最終目的的實現，因此測量這方面的指標非常有必要。而其他的業績評價方法如EVA和平衡記分卡等方法則忽視了這方面指標的評價，因而評價不全面。

五、績效棱柱法對我國公司績效評價的借鑒

績效棱柱為公司戰略績效評價提供了一個全新的框架體系，此框架體系包含的內容完整、全面，體現了公司業績計量和評價的新理念。目前，我國公司戰略業績評價指標單一、評價方法有待改進，績效棱柱為建立和完善我國企業業績評價體系提供了很好的借鑒。我國的一些業績評價基礎工作做得較好的公司，可逐步實現到績效棱柱的過渡。如采用了平衡記分卡業績評價方法的公司，分別從財務、顧客、內部流程及學習和成長方面對公司業績進行了綜合業績評價。要過渡到績效棱柱框架，只需要在原有基礎上作一些改進和擴充，與績效棱柱評價指標基本相同的方面可以保留，缺失的方面進行補充。已實行EVA業績評價方法的公司，也完全可以與績效棱柱體系整合，因為績效棱柱的財務評價指標中完全可以采用EVA作為評價指標。

但需要指出的是,我國公司在制定自己的績效評估體系時,必須結合我國的特定經濟環境、企業所處的行業及企業的狀況,有選擇性地靈活地借鑒和運用績效棱柱業績評價方法,任何生搬硬套、照搬照抄西方的做法都是不可取的。具體在實施過程中,可以制定與企業利益相關的一些主要利益相關者(如:投資者、顧客、員工、債權人)方面的考核指標體系,但不要面面俱到,以免造成考核體系太復雜和繁瑣,增加考核的成本和難度。關鍵的是，我們要借鑒績效棱柱業績評價方法的新理念，來進一步完善我國企業的業績評價體系，而決不是不經消化就照抄照搬。

參考文獻：

[1]陳琨 雷娟:財務治理如何影響公司價值.當代財經，2004，（9）

[2]李心合:公司價值取向及其演進趨勢.財經研究,2004，（10）

[3]李劍鋒等譯:戰略績效管理――超越平衡記分卡.電子工業出版社（北京），2004-11-9

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關鍵詞：財務戰略　內在邏輯　基本框架“四因素”模型　財務戰略生成矩陣

一、財務戰略制定的內在邏輯：“四因素”模型

財務戰略的制定是在一系列的約束條件下進行的，只有充分滿足了這些約束條件，制定的財務戰略才是科學有效的。明確了這些約束條件是什么，以及這些條件為什么對財務戰略的制定產生影響，便明確了財務戰略制定的內在邏輯。我們認為，制定財務戰略時必須同時考慮的約束力量分別是：企業的生命周期、企業的內外部環境、企業的發展戰略以及企業的戰略目標。

(一)企業生命周期　首先對財務戰略制定產生約束的是企業的生命周期。在研究產品生命周期理論基礎上，美國伊查克?麥迪思(Ichak Adizes，1989)提出了企業生命周期理論，將企業生命周期細分為孕育期――嬰兒期――學步期――青春期――盛年期――穩定期――貴族期。而根據國內管理學界的研究，企業的生命周期通常包括創立期、成長期、成熟期和調整期(或衰退期)。該理論認為企業和生物體一樣具有生命周期，在生命周期每一階段都有亟待解決的生長和異常問題。企業生命周期是描述企業如何成長、發展直至衰退，這一理論的基本原理是：企業是處于動態發展過程中的，在不同的發展階段作為一個“有機體”的企業，在經營上和財務上均具有不同的風險特征、面臨著不同的主要矛盾。因此，作為企業重要職能戰略之一的財務戰略就必須與組織一同發展，適時調整以迅速準確地應對處于變化中的風險特征與主要矛盾。

(二)企業內外部環境　財務戰略必須適應公司的內外部環境，環境分析是制訂財務戰略的又一個重要約束條件。所謂環境分析，是對企業所處的政治經濟社會環境與企業內部資源和能力進行分析評估，以確定企業的優勢和劣勢，從而為財務戰略的制訂提供依據。企業環境分析一般包括企業外部環境分析和企業內部環境分析。企業的外部環境主要包括社會環境和任務環境。社會環境包括那些不直接影響企業短期行為，但對其長期決策有影響的一般力量，主要包括政治法律、經濟技術、金融市場和社會文化等。企業外部經濟環境所具有的周期性特征，對企業的投資戰略的影響主要表現在以下方面：一是決定著企業對投資或組合投資回報的預期，進而影響到投資或投資組合的價值；二是影響企業在某一特定時期對預定投資品種的選擇；三是影響企業的投資組合。任務環境包括直接影響企業或企業直接影響的要素與團隊。企業的任務環境就是企業的運營環境。產業分析是探究任務環境中關鍵變量的重要方法，而產業分析的重要工具是邁克爾?波特提出的“五力模型”，即產業競爭的五種驅動力量。除了通過外部環境分析以識別外部戰略因素，戰略管理者還要內省企業自身，以發現內部戰略因素。內部分析也稱為組織分析，與識別和形成組織資源有關。價值鏈分析是企業內部環境分析的重要內容，該方法包括產業價值鏈分析和公司價值鏈分析。企業所創造的價值，實際上來自企業價值鏈的某些特定的價值活動，這些真正創造價值的戰略活動，是企業價值鏈的“戰略環節”。企業在競爭中的優勢，主要在于價值鏈某些特定戰略環節上的優勢。除了價值鏈分析外，內部環境分析還包括組織結構分析以及企業文化分析，“結構跟隨戰略”原則的遵循以及企業價值文化的形成對于財務戰略制定的影響是顯而易見的。

(三)企業發展戰略　根據J?戴維?亨格和托馬斯?L?惠倫(2002)，公司的戰略分為三個層次，即公司戰略、經營戰略以及職能戰略。公司戰略是公司層面上的戰略，是公司(或企業)發展戰略，是公司發展的總方向，主要有成長戰略、穩定戰略和收縮戰略。經營戰略是分部或事業部層面上的戰略，強調的是公司產品或服務在某個產業或事業部所處的細分市場中競爭地位的提高，包括競爭戰略和合作戰略。職能戰略則是公司職能部門層面上的戰略，包括營銷戰略、制造戰略、人力資源管理戰略以及財務戰略等。一般而言，經營戰略支持公司戰略，職能戰略支持經營戰略。但由于財務職能具有綜合性與集權性，因此，財務戰略更多體現的是對公司發展戰略的支持，即財務戰略更多是確保公司總體戰略方向的推進與達成。這正是財務戰略與其他職能戰略的不同之處。因此，作為公司的核心職能戰略，財務戰略的制定要受到公司戰略的制約與規范，這是由戰略管理本身的內在邏輯決定的。

(四)企業戰略目標　戰略目標是戰略規劃的最終結果，只有完成一系列的戰略目標，才能實現公司的使命。因此，目標成為溝通公司使命或愿景與戰略方案的橋梁，目標承載使命同時目標又指導戰略的制定。對于財務戰略而言，上述邏輯也是適用的。因此，企業的戰略目標對于財務戰略制定有著直接的指引作用。我們認為，企業的戰略目標是實現股東價值或企業價值最大化，財務戰略管理的基本目標也必然是實現股東價值或企業價值最大化。為了實現這一基本目標，有必要將其予以具體化，從而在增加可操作性的同時，也可以避免公司在實現股東價值最大化過程中可能存在的短期行為。企業戰略目標具體化的表現形式就是一個完整的指標體系，該指標體系構成了財務戰略制定的直接依據。為了發揮企業戰略目標對財務戰略的指引作用，在建立相應指標體系時必須同時解決兩個問題：一是指標體系的內部結構；二是具體指標的選擇與優化。所謂指標體系的內部結構，是指指標體系中不同性質指標的具體構成。根據指標的不同性質，可以將指標分為兩類：滯后指標與前置指標。滯后指標反映的是過去行為的結果，財務指標屬于滯后指標。前置指標反映的是企業未來績效的動因，這一類指標有顧客滿意度、市場占有率、員工滿意度、信息的可用性及協調等。財務指標是用來衡量企業財務業績，而財務業績體現著企業價值的創造。但財務指標也存在局限性，表現在描述企業未來走向方面無能為力。為了將企業短期價值的創造與長期價值的創造有機的結合起來，有必要將反映企業未來績效動因的前置指標添加到財務戰略目標體系中。

在企業戰略目標的指標體系的構建上，羅伯特?卡普蘭提出的平衡計分卡提供了有效的框架。平衡計分卡是根據企業的戰略要求而精心設計的指標體系，用未來績效動因或前置指標來補充財務指標或滯后指標。這些指標均來自企業的戰略，圍繞企業的愿景與戰略，分為財務維度、顧客維度、內部業務流程維度以及學習與成長維度。這四個維度的邏輯關系是：公司若要獲得財務業績放量增長，必須滿足客戶需求；若要滿足客戶需求，必須改進內部管理和流程；若要改進內部管理和流程，必須獲得員工的認可，并體現在員工的執行中。上述四個維度對應不同的指標，這些指標最終構成完整的指標體系。在這一目標體系中，財務維度指標系(即財務指標)是企業的最終目標，為其他三個維度指標的選擇奠定基礎。在設計顧客、內部業務流程和員工學習與成長維度的指標時，必須確

保這些納入的指標有助于改善財務成果和實施財務戰略。將上述四個約束力量綜合，我們構建一個基本模型，該模型可稱之為“四因素”模型。該模型直觀地體現了在財務戰略規劃過程中對各種約束力量的考量，因此體現了財務戰略制定的內在邏輯。

二、財務戰略制定的基本框架：財務戰略生成矩陣

(一)投資戰略的生成　根據“四因素”模型，在制定投資戰略時，首先必須明確界定企業發展的不同階段以及所面臨的內外部環境，并將投資戰略的制定與本階段的經營與財務特征以及內外部環境相匹配。在企業的創立期，公司通常面臨著相當大的經營風險，其主要問題是尋求公司經營的穩健性，從而確保公司的生存和發展。因此，此時企業的發展戰略通常表現為穩定戰略。當企業進入成長期，面臨的主要問題是如何實現快速成長。此時的發展戰略表現為成長戰略，即通過一體化或多元化的經營模式實現公司的快速擴張。在成熟期，企業所在的產業成長的空間很小，企業在產業內的競爭地位也相對穩定，既沒有面臨明顯的機會與威脅，也沒有出現大的優勢或劣勢。此時應采取的最佳發展戰略應為穩定戰略。通過穩定戰略，企業可以在當前市場上獲取最大的利潤。一旦進入調整期，企業面臨著兩種選擇：一是利用成熟期積累的大量資金進入新的行業從而實現企業的再次擴張；二是通過改進運營效率或出售、剝離公司資產以實現企業的持續發展，為后續的發展提供契機。與企業的發展戰略相匹配，企業財務戰略中的投資戰略也被相應地確定為擴張型投資戰略、穩定型投資戰略以及收縮型投資戰略。

(二)籌資戰略以及股利分配戰略的生成　籌資戰略與股利分配戰略主要有兩個功能：其一，為公司投資戰略乃至公司戰略的實施提供資金支持；其二，有效地實施財務風險管理，從而實現公司的可持續發展以及企業價值的最大化。為了實現這兩個功能，籌資戰略與股利分配戰略的規劃就必須嚴格依照“四因素”模型進行。上述第一個功能體現的是企業的發展戰略對籌資戰略和股利分配戰略規劃的約束，而第二個功能體現的是企業生命周期、企業的內外部環境以及企業的戰略目標對籌資戰略和股利分配戰略規劃的約束，這些約束作用是通過風險的戰略管理體現的。恰當的風險管理策略將在以下兩個方面提升企業的當前價值：有效地降低企業未來現金流的不確定性以和增加企業未來的自由現金流量。由于利得與損失在稅務處理上的不對稱性，風險管理可以降低企業的稅收負擔，從而增加企業的價值。當企業存在較大的財務危機成本時，正確的風險管理不僅可以減少財務危機發生的概率，降低財務危機的成本，而且為企業提高負債比例提供保障，而債務的增加可以相應地提升稅收擋板的作用。風險管理可以使企業未來產生更加穩定的現金流，保持較穩定的經營業績，維持外部投資者的信心，從而降低企業的資金成本，提升企業的市場價值。

企業的融資結構構成財務風險的主要驅動因素，風險管理的目的是最終將財務風險控制在可接受的水平，從而確保企業的財務穩健及可持續發展。因此，當經營風險較高時，必須通過合適的融資安排以抵消較高的經營風險的消極影響，從而將財務風險控制在可容忍的水平。由于經營風險隨著企業生命周期的推進而呈不斷下降趨勢，在保持企業綜合風險水平不變的情況下，可接受的財務風險水平則呈上升趨勢，這是經營風險與財務風險的反向配置原理。這一原理對籌資戰略以及股利分配戰略的制定起著直接的指導作用。

在企業的創立期，公司的經營風險很高，此時可接受的財務風險很低。出于風險控制的需要，這時公司應優先采用權益融資模式。至于股利分配戰略由于該時期公司的賬面常為虧損，加上現金凈流量為負數，因此公司股利分配率為零。所有的期望回報都是以資本利得的形式回報股東的。在企業的成長期，即一旦產品成功推向市場，風險投資者就著手準備新的風險投資計劃，從而轉向高風險投資，追求高額回報，這是由風險投資的固有特點決定的。因此，此時公司必須找到其他適宜的外部融資來源以取代風險資本，從而為公司下一個階段的發展提供資本儲備。產品在高速成長階段，經營風險仍然很高，相對地財務風險很低。因此，新的替代資本和增資融入仍然應通過股權融資模式。風險投資者為了成功地實現資本退出，最好的方法就是讓所創立的企業進入股票市場公開上市。因此，為了配合本階段擴張型投資戰略，仍然不可能采取高股利支付政策。最好的股利分配戰略是采取剩余股利分配政策，從而將股東的長期利益與短期利益結合起來。當企業進入成熟期時，相對適度的經營風險使得公司可以承擔適度的財務風險，公司此時也開始出現大量正的現金流量。這一系列的變化使公司的融資結構發生變化，即公司可以舉債經營而不單使用權益融資。此時的公司更樂意采用債務融資，因為在公司有足夠利潤的前提下，債務融資能使公司充分享受財務杠桿帶來的利益；債務融資不會稀釋公司的股本結構；銀行也愿意為處于本階段的企業提供貸款。一旦公司進入成熟期，股利政策會發生變動。此時，企業利潤很高并且相對穩定，公司的現金凈流量為正值而且數額巨大，符合《公司法》規定的分紅條件，完全能夠支持公司采取高股利政策。此時采用高股利分配政策是基于資金機會成本的考慮，因為這一時期公司往往不具有較好預期盈利的投資項目，如果公司不能以股東要求的報酬水平將這些資本進行再投資，那么，將這些資本留存于公司，股東財富就會受損。當企業進入調整期時，在現有的產品上的競爭不會很激烈，現有市場上的經營風險處于較低的水平。同時這一階段企業利潤和現金流量較成熟期均有所減少，若采用擴張型的投資戰略，公司應優先采用債務籌資戰略以及剩余殷利分配戰略。若公司采取收縮型投資戰略，則籌資戰略對于此時的公司已沒有任何意義。至于股利分配戰略，由于未來公司會呈現負增長態勢，公司的自由現金流量會增加，此時公司應該向股東支付股利。

由于融資結構是財務風險的主要驅動因素，因而構成風險管理乃至融資戰略規劃的主要內容，筆者將利用數學模型解決融資結構的具體確定。但該數學模型尚未考慮到企業擴張多帶來的營運資金的增加。令：A0融資前公司的資產總額；D0=融資前公司的負債總額；E0=融資前公司的所有者權益總額；Q=計劃融資總額；R=企業確定的目標資產負債率；A1=融資后公司的資產總額；D3=融資后公司的負債總額；E1=融資后公司的所有者權益總額；Ad=負債性融資在融資總額中所占的比重；We=權益性融資在融資總額中所占的比重。

則：A1=A0+Q(1)；D1=D0×Wd(2)；E1=E0+Q×We　(3)。由上列(1)式和(2)式可得：1/A1=(D0+Q×Wd)/A0+Q=R(4)；則：Wd=[R(A0+Q)-D0]/Q(5)；We=1-Wd　(6)。

篇(7)

關鍵詞：非理性投資者情緒　市場擇時　迎合

一、投資者非理性假設與公司財務決策

(一)投資者非理性假設行為公司財務嘗試在行為財務的范式下，研究投資者非理性導致的外部市場無效性，對公司投融資決策、資本結構、股利政策等財務決策的影響。該學說認為，非理性投資者的存在使得投資者情緒借助套利限制得以對市場定價產生持久的影響；而理性的管理人由于洞悉企業真實價值，能夠敏銳地識別和把握這種錯誤定價機會，開展其認為適當的財務行為。本文似定管理者具有辨別市場價格與基礎價值的超凡能力既有利于研究的簡化，也有其一定的現實基礎。首先，管理者擁有企業的內部信息，而且能夠通過盈余管理等手段創造信息優勢，這突出表現在其通常能夠在本企業的股票交易中贏取超額回報；其次，與貨幣基金管理人相比，企業管理者較少受到行動約束；再次，即便沒有真實的信息優勢，僅憑經驗法則，管理者也可能識別市場的錯誤定價，如Baker and Stein發現，企業經理常常在市場流動性很高的時候發行權益證券。事實上在存在賣空約束情況下，市場流動性過高通常意味著非理性投資者已占據主導地位，從而造成價格高估。Baker，Ruback and Wurgler認為，面對非理性投資者，理性管理者的公司財務決策需要在追求基礎價值最大化、追求短期股價最大化和追求市場擇時收益中作出適當的權衡。追求基礎價值最大化意味著管理人應選擇能夠實現未來現金流量折現價值最大化的投融資項目，這是一切經理人的遠期目標，也代表了公司長期投資者的最終利益；公司基礎價值可以用簡化的公式表示為f(K1?)-K，其中f是新增投資K的遞增凹陷函數。追求短期股價最大化則要求管理者采取一定的財務行為以迎合短期投資者需要，它代表著短期投資者的利益；短期錯誤定價用8(?)表示。由于代表利益不同，上述兩個目標之間不可避免地存在著矛盾沖突。此外，市場定價偏誤還為管理者擇時融資創造了條件，有利于增進長期投資者利益。如管理者可以選擇在股價高估時發行權益證券，在股票折價時回購證券，這樣當未來證券價格修正時，財務利益就由短期投資者轉入了長期投資者手中。假定利用市場時機發行或回購的股票份額為e，則這部分利益可表示為e 8(?)。

(三)投資資非理性度量指標基于投資者非理性假設的行為公司財務實證研究的難點在于如何把握和度量投資者非理性程度。由于非理性投資者對于資產的定價受到其情緒波動的影響，并由此導致資產價格偏離均衡價格，現有研究多從證券錯誤定價或投資者情緒兩個方面尋找適當的替代指標。其中，反映錯誤定價的指標又分為事前錯誤定價、事后錯誤定價兩類，事前錯誤定價以證券市場價值與基礎價值之比加以反映，實踐中使用最多的是市值/賬面價值比率及其改進指標；事后錯誤定價則通過觀察某個事件后的證券異常回報得到。這里將常用的度量指標及使用中存在的問題歸納如下(表1)。

二、投資者非理性假設的行為公司財務研究評析

(一)基于投資者非理性假設的融資政策其融資政策主要應控制以下方面的內容：

(1)權益融資的市場時機選擇。由于投資者非理性造成的市場錯誤定價為理性管理人利用合適的時機開展融資活動提供了可能，這是行為公司財務市場擇時理論的主要觀點。該理論認為，當市場上投資者的費力使股票價格偏離了其基礎價值時，以實現公司價值最大化為目標的理性管理者應該充分利用成本優勢進行融資或回購，即當股票價格高估時發行股票，當股票價格過分低估時回購股票。世界各國證券發行回購的實際情況較好地印證了這一理論，總體來看，高估價公司發行更多股票，而低估價公司回購股票。整個市場越是被高估，則新股發行額越高。就公司層面而言，市值一賬面價值比率是新股發行的良好的截面預測指標。Pagano，Panetta and Zingales發現意大利私營公司通常參照同行業其他公司的市值一賬面價值比率確定IPO時機；LeITIeIT發現生物技術行業IPO融資量與生物技術指數高度相關；Loughran，Ritter，and Rvdqvist的研究表明全球主要股票市場的IPO交易量與市場估值高度相關；Hovakimian，Opler，and Titman等人發現美國上市公司增發股票與股票價格顯著相關等。與發行時相反，股票價格低估是證券回購的重要動機。Bray，Graham，Harvey andMichaely對384位CFO進行的調查表明，86.6％的被調查者認為價格低估是其公司回購股票的主要原因。也有一些學者從回購后的股票收益角度對此加以印證，如Ikenberry，Lakonishok，and Vermaelen研究發現，上市公司回購完成后的時期內，其股票收益較規模、市值一賬面價值比率比類似公司平均高出12％左右。那么，上市企業通過選擇適當的市場時機進行權益證券的發行和回購是否真能帶來財務利益，Dichev就全球主要的股票市場情況進行了分析，認為通過市場擇時進行證券發行回購的企業較那些隨機操作的企業權益資本成本平均節約幅度為1.5％，具體到NYSE／Amex市場，這一節約幅度約為1.3％，而在Nasdaq市場上則為5.3％左右。另外，市場擇時利益在企業之間分布也不均衡，上述NYSE／Amex市場與Nasdaq市場的差異即可證明。

(2)債務融資的市場時機選擇。關于債務融資是否存在市場擇時間題目前的研究相對較少，初步證據傾向于支持擇時理論。在Graham andHarvey進行的調查中，大部分CFO選擇利率水平作為其債務融資決策的重要因素，即當其感覺市場利率特別低時會進行債務融資。另外，關于收益曲線的期望也會影響債務期限的選擇。CFO通常在感覺短期利率較長期利率更低，或等待長期利率進一步下降時選擇借人短期債務。由此可見，經典理論中不同期限債務成本相同的觀點并未得到實務工作者的認同。調查中CFO否認自己會利用關于企業信用質量的內部信息，反而特別強調整個債務市場的狀況。Marsh以美國企業為樣本，發現債務／權益融資方式的選擇確與利率水平有關；Guedes and Opler檢驗了收益率曲線對于債務融資的影響，發現7369家美國企業在1982年至1993年間(這一時期美國不同期限債務利率的差異波動十分劇烈)的債務期限選擇，與此期間不同債務期限的利率差異顯著負相關；Baker，Greenwood and Wurgler則以美國1953年至2000年的總量數據為基礎，證實了這一債務期限與不同期限利率差異的負向關系。另外，有學者在研究中發現，債務證券發行過后企業的股票回報通常較低。這種現象的形成可能是由于此前的股價高估降低了市場對企業的債務風險評價，從而有助于債務利率降低；也可能是由于管理者自身的情緒會受到投資者影響，當股價高估從而資本

成本降低時，管理者會變得過度樂觀，將任何渠道籌集的資金都盡可能多地進行投資；此外還有可能是由于股價高估造成權益資本升值，減緩了企業的杠桿約束，創造出更大的舉債能力。不過從第三種解釋看，要進行債務市場時機的選擇幾乎是不可能的。

(3)海外融資的市場時機選擇。市場擇時在企業海外融資上表現得同樣顯著。由于全球資本市場的分割，即便是在美國、英國這樣流動性很強的證券市場上，同一家企業的證券都可能存在相對的錯誤定價。根據Graham andHarvey的調查，在海外舉債的美國企業當中，約44％的CFO表示海外市場相對較低的利率是其決策的主要原因(由于美國企業的股票幾乎都是在本土發行的，其調查未涉及海外發股問題)。由于目前美國和英國是世界最大的海外融資市場，Henderson，Jegadeesh and Weiswbach等人研究了這兩大市場的外國公司籌資量與其后市場平均收益的聯系，發現以相應的GDP為參照，每當這些市場出現大量的外國公司融資行為時，市場的隨后平均收益趨向于下降，特別是與籌資企業母國市場相比更為顯著。這一發現從另一個角度證實了海外融資決策的市場擇時似設。 (4)資本結構的市場時機解說。證券發行的市場時機理論有助于我們理解資本結構的截面差異。公司資本結構是歷次累積融資決策的結果。假定兩個公司具有相似的規模、盈利性、有形資產比例及當前的市場一賬面價值比率，按照傳統理論，理當具有相似的資本結構。Baker and Wurgler的研究支持這個預測結果，認為在其他條件相同情況下，公司加權平均的歷史市場一賬面價值比率(所提出的加權平均比率賦予公司發行債券或股票的年度以更高的權重)是目前資本結構中權益比例的良好橫截面預測指標。

(二)基于投資者非理性假設的投資決策其投資決策有以下幾種：

(1)實物投資。市場錯誤定價在一定程度上代表著投資者情緒。有關研究認為，投資人情緒對企業投資決策的影響可能體現在以下方面：首先，對于存在嚴重資本約束、從而十分依賴權益資金的企業，投資者情緒、特別是過度悲觀的情緒可能扭曲其投資行為。嚴重低估的股價迫使管理者寧愿放棄良好的投資項目，也不愿意進行股權融資，因而引發投資不足問題。相反，對于權益資金不存在過度依賴的企業，市場錯誤定價可能影響權益融資的時機選擇，卻不會影響企業投資計劃。當企業股價高估時，雖然投資者以為企業擁有正凈現值的投資機會，然而理性的管理者了解這樣的機會并不存在，會將此時籌集的權益資金以現金形式保留或投資于其他公平定價的資本市場證券上；當股價由于投資者非理性悲觀而被低估時，理性的管理者即便回購權益證券，也不會抽走正在進行的投資項目。這一權益依賴型企業的投資對股價更為敏感的觀點，已為Baker,Stein and Wurgler等人的實證研究所證實。其次，接管、解雇等外部威脅的存在，使理性管理者有時被迫屈從于投資者情緒支配進行投資決策。當投資者對于企業前景抱有過度樂觀態度時，管理者即使了解企業的真實情況，也會擔心拒絕投資人看好的項目可能造成股價下跌，引發接管風險，或使自己遭到解聘。這種受迫于投資者情緒的投資決策常常導致企業的過度投資行為。再次，投資者情緒可能成為管理者謀求私利的借口。管理者的理性假設是指其清楚地了解企業的基礎價值，但并不一定意味著他會向著企業價值最大化的方向努力。傳統理論認為，作為人的管理者具有追求私利的天然動機。因此，投資者的狂熱情緒剛好為其利己行為。最后，有關的行為理論認為，個體往往在決策中表現出從眾行為。即便是理性的管理者，有時也會在一定程度上考慮投資者的意見，相信投資者觀點中包含一定的真實信息，因而可能在投資者過度樂觀態度影響下，作出負NPV的投資決策。總體而言，投資者非理性會通過以上渠道造成企業投資行為的扭曲。早期的實證研究在這方面未能提供明顯的證據。但近年來，許多學者采用反映錯誤定價的其他替代變量進行實證分析，得出了支持上述分析的結論。

(2)并購。關于投資者非理性情況下并購問題，ShleiferandVishny提出了一種收購擇時模型，認為對于價格高估的企業來講，收購動機不在于謀求協同效益，而是為了暫時保持其價格高估狀態。通過收購那些股價高估程度較小的企業，收購方可以留給自己的股東更多的每股硬資產，從而緩沖自身價格回調帶來的沖擊。當然某些時候并購提案也可能迎合了投資者所理解的協同效益觀念，從而使得并購后整合體的總體價值被市場高估，這時收購的延遲價格回調效用仍可實現，只不過要為此向目標企業支付額外費用。一個有趣的現象是在收購高估價程度較少的企業時，進攻方一般采用自身已為市場高估的股票進行收購；在收購定價過低的目標企業時，則通常采用現金收購。這一模型有助于解釋Golbe andWhite提出的并購交易量，與股票價格之間的時間序列聯系以及收購中的防御動機。此后，Ang and Cheng發現整個市場的錯誤定價程度與并購交易量呈正相關，其中并購方企業的股價高估程度又超過了目標企業；而針對股價低估的目標企業的并購往往是惡意并購，收購方支付了額外的接管費用。Bouwman，Fullerand Nain發現當市場定價過高時，投資者對并購公告通常持歡迎態度，此時的并購行為具有短期的迎合效應，但此后的股票收益通常也是最差的。Baker，Foley toldWugler的研究發現，海外直接投資(跨境收購)隨著收購方股票市場市值一賬面價值比率上升而增加，但此后該市場的股票收益通常下降。上述研究結論基本都與Shleifer-Vishny模型提出的高估價驅動下的并購理論相一致。至于該模型未能回答的一個問題，即在市場擇時收益相似情況下，為何管理者更為青睞股票收購而不采取發行權益證券方式，一種觀點認為，并購行為能夠更好地向投資者掩飾市場擇時動機；另一種觀點則認為，收購方企業的股票面臨著一條向下傾斜的需求曲線，部分在增發證券時不愿意購買的投資者卻有可能在并購中被動接受對方的股票。

(3)多元化與集中化。傳統理論認為企業多元化有助于通過內部市場解決問題、提升協同利益(如提供稅盾)等；而企業集中化則反映了公司治理的勝利。行為財務學家則認為，多元化與集中化可能也是企業迎合投資者不同階段偏好的結果。在美國投資者對于企業集團的熱情在20世紀60年代末達到了頂峰，1965年至1968年三年間最大13家企業集團的平均股票收益達到385％，遠超過同期S&P425的收益水平(34％)；與其他并購相比，市場此時對于多元化并購公告的反應極為熱烈。在這種估價激勵下，集團化并購在1967年迅速上升并于1968年達到了頂峰。然而從1968年中開始，市場對于多元化行為的估價迅速跌落，隨后一年間上述樣本股價下跌了68％，三倍于同期的S&P425指數跌幅。此時市場對于多元化并購公告的反應開始趨向平淡，80年代后甚至出現負面反應。可能正是出于迎合投資者對多元化態度的轉變，許多企業開始剝離無關產業部門，開始了戰略重聚。

(三)基于投資者非理性假設的股利政策根據MM定理，在無稅的有效市場中，公司何時以及如何發放股利對投資者沒有關

系。如果將稅收因素考慮進來，歷史上許多國家對股利比資本收益征收的稅率更高，投資者應該更喜歡資本收益而不是股利。但現實當中投資者實際好象非常樂意以股利形式接受大部分收益，公司也愿意支付股利。對此，行為財務學家將其歸結為投資者偏好以及管理者對這一偏好的迎合。Shefrin and Statman較早分析了投資者的股利偏好現象，認為投資者偏好股利是由于：第一，股利有助于他們通過一些簡單規則實現自我控制；發放股利使投資者更容易把收益和損失分開，從而利用心理核算增加效用；發放股利使投資者不至于因消費需要而提前賣出股票，從而可以避免后悔。值得注意的是，投資者對于企業發放股利的偏好是隨時間而改變的。Baker and Wurgler用股利支付企業與非股利支付企業的平均市值一賬面價值比率之差作為“股利升水”，認為股利升水可以反映投資者對于發放股利的安全企業和不發股利的成長型企業的相對情緒――在成長泡沫累積時，這一股利升水下降，而泡沫崩潰時股利升水上升。FullerandGoldstein更加明確地指出，在市場衰落時股利支付企業表現更好，因此這種時候投資者往往競購股利支付企業的股票以尋求安全感。Bakerand Wurgler還在此基礎上提出了股利政策的迎合理論，認為當市場對于支付股利的企業給予價格高估時，企業更傾向于發放股利，相反當市場對此不予以高度評價時，企業往往取消股利發放。針對美國1963年至2000年的股利數據，他們分別用事前錯誤定價指標(即前述的股利升水指標)和事后收益率指標進行檢驗，結果均支持這項假設。投資者股利偏好隨時間改變造成旨在迎合投資人的股利政策也在改變。Fama and French發現美國Compustat數據庫中的企業在1978年有67％的企業向股東支付了股利，然而到了1999年這一比例下降為21％，其中部分原因在于近20年來小規模成長性的非盈利企業增加較多。Bakerand Wurgler也注意到，從1978年開始美國上市企業的股利升水指標由正轉負并一直延續到1999年，說明此期間取消股利發放的部分原因在于市場對股利支付企業的價值低估；同時還發現在1963年至1977年這段時間，美國企業的股利政策經歷了“發放――不發放――重新發放”的過程，而每一次轉變都與當時的股利升水指標正負符號的改變相吻合。Ferris，Sen and Yui對英國上市公司20世紀90年代末取消股利發放的行為進行研究并得到了類似結論。行為公司財務關于投資者股利偏好以及企業迎合性股利政策的解釋豐富了人們對于企業股利政策的理解和認識，但目前這一理論還存在較多局限性，盡管如此，迎合理論仍然為我們理解非完全有效市場中的股利政策提供了重要的理論基礎。

(四)基于投資者非理性假設的其他公司財務研究除上述投融資決策及股利政策外，行為公司財務還試圖解釋投資者非理性前提下的其他公司財務行為，比較有代表性的如盈余管理問題和薪酬問題等。長期以來，企業盈利與現金總流量對于投資者的意義并不存在明顯區別，然而在較短周期內，非理性投資者對于每股利潤的關心遠勝過實際現金流量。因此，基于投資者非理性假設的研究認為，短視的企業管理者會通過盈余管理迎合投資者情緒，以刺激股價上升或至少保持股價高估狀態。有關研究表明，企業CEO持有的股票或股票期權數量越多，則其盈余管理的動機就越強。這種出于迎合需要的盈余管理可能直接影響到企業的投資決策。Graham等人曾就此設計了一個虛擬場景并對企業CFO進行調查，發現其中41％的人表示為了使企業達到分析家期望的每股利潤水平，愿意放棄能帶來正凈現值的投資項目。由于投資者非理性形成的暫時性錯誤定價對于薪酬政策制定也存在一定的影響。如果企業以往保持有較好的業績，雇員們通常會延續對企業的樂觀態度。在此情形下，理性的管理者可以利用有利的市場時機，通過授予員工高估的股票或期權的方式支付薪酬，以此節約財務費用。這樣，企業員工手中可能將會持有過多的公司股票。